由于美国财政赤字始终维持在6%—7%的高位，美债长端利率终于再度突破了历史高点。
当地时间8月18日，美国30年期国债收益率升至2007年以来最高水平，10年期收益率刷新2025年1月以来新高。美债长端的每上行一个基点，都在冲击依赖低融资成本、押注远期增长的科技企业的内在价值。同时，除了政府融资，从2025年开始不断放量的科技AI企业债务融资，也在加大债券市场的供给压力。
关键问题是，这仅仅是创下新高之前的暂时喘息，还是标志着更大调整的开始。如果油价或债券收益率的上涨得不到遏制，美国科技股或全球AI交易的前景可能会转为负面。
中东紧张局势下股市再度转跌
过去一周，原油和债券市场出现了更多的警示信号，股票投资者终于开始采取一些防御性措施。
经历了7月的AI抛售潮，8月开始反弹了两周的美股开始回撤，纳斯达克100（NDX）指数在当地时间8月18日下跌约1.5%，其他美国指数和欧洲市场也普遍走低。随着收益率攀升，拥挤的AI交易正失去动力。
市场情绪依然谨慎。持续高企的油价重新引发了对通胀的担忧，投资者日益担心能源（850101）市场长期中断的风险。
对于依赖能源（850101）进口的欧洲股市而言，这一点尤为重要。若油价继续上涨，该地区可能面临新一轮通胀冲击。但即使是华尔街目前也正承受压力。
目前，中东局势几乎没有缓和迹象。美国总统特朗普拒绝延长停火协议，而伊朗表示霍尔木兹海峡将在封锁和石油禁运解除前保持关闭。
鉴于油价维持高位，天然气（885430）价格已接近年内高点，能源（850101）市场的信号已然明确：能源（850101）供应长期中断的风险依然显著——这可能对当前已经估值过高的股市构成威胁。
债券收益率拖累成长股
与此同时，政府债券收益率上升也多添了一份担忧。更高的收益率增加了持有高风险、低收益资产的机会成本。例如，科技板块的成长股。
8月17日、18日，债券市场抛售加速，全球收益率随之攀升，随后略有回落。美国30年期国债收益率现已一度升至5.337%以上——这是近20年来的最高水平。此外，日本10年期国债收益率也接近3%，为20世纪90年代中期以来未见之水平，而欧元区收益率亦维持在多年高位。
问题的根源并不复杂：多年低利率叠加持续膨胀的政府债务，一旦收益率上行，再融资成本就会急剧攀升。更高的成本意味着需要借更多钱，更多借债意味着更大的债券供给，供给越大价格越低，收益率就越高——形成一个自我强化的螺旋。美国政府自金融危机以来持续加杠杆，疫情后更是大幅提速，虽然尚未失控，但警戒线已近在眼前。
从投资者视角看更为直观。30年期美债收益率约5%，通胀率3.4%，实际回报仅1.6%。若市场普遍预期未来供给持续扩大，债券价格大概率承压，本金损失10%—20%并非危言耸听。与其锁定这点实际收益还要承担本金缩水风险，不如转向持续走强的AI相关资产——这笔账，大多数机构投资者都算得清楚。
当然，各国央行和主权基金没有“买英伟达（NVDA）”这个选项。对它们而言，务实的替代方案是转向三个月或一年期短债，规避长端的久期风险。目前三个月短债收益率约3.7%，与长债利差已大幅收窄，放弃的收益有限，但规避的风险却相当可观。
美国财政部下场“救火”
也就在当地时间8月19日，美国财政部紧急宣布，在本季度剩余时间内将每次长端债券回购规模至少增加20亿美元。
华尔街投行预测，本季度长端回购将至少增加180亿美元，折合年化720亿美元，使长端债券年度回购总规模约1440亿美元——相当于20年期和30年期国债拍卖总量的三分之一。
受此影响，美债收益率迅速回落，当日收益率曲线出现明显平坦化走势，长端利率下行幅度大于短端。
美国财政部部长贝森特在金融市场从业数十年，宏观与货币经验深厚——30多年前，他正是协助索罗斯狙击英镑、逼退英格兰银行（FITB）的量化团队成员之一。如今换了角色，身为财政部部长的他接手的是一个结构性难题，而他本周的出手，是在为一场潜在危机拆弹。
贝森特的操作与前财长耶伦2023年底的操作如出一辙——通过增发短债来滚动偿还到期长债，缓解市场对长端供给的恐慌。此次贝森特宣布扩大长端回购规模，本质上是同一逻辑的延续：主动压缩长端净供给，为市场提供喘息空间。这是拖延，但目前奏效。财政部终究需要出售长期债券，只是数量或许比市场最初担心的要小。悬念在于，这条路能走多远。
交易员认为，鉴于财政部明确展现出压制期限溢价的强烈意愿，美债曲线近期将难以走陡，长端利率波动率也将得到一定锚定。但问题在于，长端收益率大幅下行的可能性不大，因为财政赤字压力与AI相关债券供给增量将持续压制长久期资产，市场难以因回购扩容而出现深度反弹。
例如，英伟达（NVDA）投资的当红“新云”公司CoreWeave（CRWV），其新发债券利率飙升至10%以上，7月底一度达13%。
纳指何去何从
尽管现在宣布看涨趋势结束为时过早，但纳斯达克100（NDX）指数面临回调的风险正在上升。
对于股票而言，能源（850101）成本上升与长期借贷成本上升的组合正变得令人日益不安。这使得纳斯达克100（NDX）指数的短期预测略显看空，但我们需从价格走势中得以确认。尤其是随着油价上涨、债券收益率攀升以及地缘政治风险依然高企，股市可能越来越难以忽视来自宏观经济环境的压力。
纳斯达克100（NDX）指数在又未能持续站稳30000点上方后转跌。在此处，一条看跌趋势线也提供了阻力。随着跌破下一个支撑位29850点附近，这将成为反弹时第一个需要关注的阻力位。下一个支撑位于29180点附近，此前是阻力位。跌破后，可能会出现更具意义的下跌，可能指向28190点附近。
不过，坚实的盈利增长仍是支撑美股的基石，从二季度的财报情况来看，企业盈利的真实增长远比市场意识到的更强劲。
二季度美股企业EPS同比增长46%，这是连续第七个季度实现两位数EPS增长，市场中位数公司盈利同比增长也达12%。前瞻更为乐观，华尔街对标普500（SPX）公司2027年EPS的一致预期已上调约1%，能源（850101）和金融板块上调幅度最为显著。
在华尔街机构看来，如果AI仅是一轮软件升级周期（883436），对于投资过度的担忧不无道理；但如果AI意味着全球经济的结构性重塑，其影响则远比想象深远。AI正越来越广泛地渗透到各个领域。如果这一趋势持续，以未来十年的需求来衡量，当前科技巨头天量的资本开支或投资规模或许并不算高。算力基础设施、电力供应、网络容量以及数据中心等领域的发展空间，可能远超许多投资者的预期。
(本文已刊发于8月22日《证券市场周刊》。本文系嘉盛集团资深策略师原创供稿。文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。)
