上周债市整体呈现偏强震荡走势，超长端延续领涨格局。其中，TL2609合约价格上周一突破116元整数关口，此后震荡上行，最终收于116.39元，表现显著优于其他期限品种。
上周央行发布了二季度货币政策执行报告。对此，部分机构认为降准降息将成为加力扩内需、谋划出台增量政策的优先选项，但笔者认为央行或继续通过结构性工具解决结构性问题，总量工具在短期内发力的紧迫性并不强。此外，本次报告明确提出“调控的目标利率逐步转向货币市场隔夜利率”，还通过专栏阐释了增加隔夜逆回购工具的原因。在这一框架下，资金利率将更紧密地锚定政策利率窄幅运行，资金面的尾部风险有所下降，但短债行情会受资金价格的约束。
与货币政策执行报告的态度相呼应，近期央行逆回购操作的“组合拳”同样值得关注。自上周二开始，央行连续4天开展的7天期逆回购操作均为零投放。这一方面反映当前资金面整体宽松，另一方面也被市场解读为央行给债市单边下行预期“降温”的信号。但与此同时，央行正式宣布将于8月14日、17日至19日开展隔夜逆回购操作，每日操作上限为6000亿元。这是隔夜逆回购工具创设以来首次在月中启动，目的大概率是对冲税期和供给的扰动。随着隔夜工具投放的消息公布，市场的担忧情绪进一步缓解。
买断式逆回购的续作方式一度成为上周市场的焦点。8月14日有1万亿元6个月期买断式逆回购到期，“缩量续作搭配降准”的消息一度在市场流传。但8月13日央行公告等量续作1万亿元，叠加月初3个月期品种净投放2000亿元，直接证伪了这一传闻。综合来看，市场对降准降息的节奏仍存在分歧。由于降准降息本身不存在明确的时间窗口，即便阶段性传闻被证伪，只要多头情绪仍占上风，市场对后续货币宽松的预期仍将延续，只是政策兑现时点会有所后移。
上周国债期货主力合约换月节奏持续加快，T、TF和TS的移仓换月推进平稳，但TL的换月节奏有所不同。TL2609合约上半周连续减仓，但周四持仓又回升至18.12万手，减仓并不顺畅，反映出部分资金在移仓窗口期仍选择坚守或加仓。从价差结构来看，T、TF和TS的当季合约呈现小幅升水，符合正常移仓周期（883436）的价差特征。而TL2609合约持续较下季合约贴水0.3~0.4元，显示多头在远月合约的布局意愿较强，这也与近期超长端表现相对占优的市场特征相互印证。
整体来看，尽管上周市场热点频繁切换，但新增信息并未形成明确的单边利多或利空信号，行情的底层逻辑没有发生实质性变化。当前债市仍处于资金面相对平稳、短端利率下行受限、超长端依靠利差压缩获得更强弹性的格局之中。因此，操作策略上不宜在情绪高点追多，重点把握回调后的布局机会。与此同时，随着移仓换月的推进，TF、T当季合约的IRR指标仍处于相对偏高的水平，可以关注9月和12月合约价差进一步收敛的机会。(作者单位：永安期货（600927）)
