震荡寻机，扩容提质
——2026H1债券市场报告
彭兴韵 周莉萍 陈明 袁敏
中国社会科学院国家金融与发展实验室
中国社会科学院金融研究所
摘要
■2026年上半年，全球宏观环境复杂多变，中东战事引发的能源（850101）冲击导致美欧通胀大幅攀升，主要发达经济体货币政策路径显著分化。美联储在新任主席凯文·沃什领导下从降息转向观望，欧央行近三年来首次加息，英国央行在滞胀困境中维持利率不变，日本央行则继续推进货币政策正常化并加息至近31年以来的历史高位。
■在此背景下，中国人民银行保持战略定力，延续适度宽松的货币政策基调，灵活运用多种工具精准呵护市场流动性，市场资金面呈现“量宽价稳”的局面。国内债市在多空因素交织下，收益率中枢显著下移，呈现“阶梯式震荡下行”态势。宏观经济温和修复，CPI保持稳定，PPI由低位快速攀升。社会融资规模增量同比少增，但企业债券融资显著多增，对信贷的替代效应显现。
■2026年上半年，我国债券市场存量规模首次突破200万亿元大关，发行额与净融资额同比有所下降。国债与地方政府债发行量显著增长，存量规模稳步扩容。债券市场违约数量同比下降，但违约金额有所上升，风险总体收敛。债券市场改革与对外开放持续推进，境外机构持有人民币债券的降幅有所收窄，市场韧性进一步增强。
目录
一、主要国家货币政策及利率走势
（一）主要经济体的货币政策及利率
（二）我国央行货币政策及利率走势
二、我国债券市场发展分析
（一）债券市场发行、存量及交易
（二）国债二级市场流动性
（三）债券市场违约情况
（四）债券市场改革及法制建设
（五）债券市场对外开放
三、展望
报告正文
一、主要国家货币政策及利率走势
中东战事推升全球通胀，主要央行货币政策路径显著分化。2026年上半年，发达经济体货币政策格局发生明显转变。美联储在新任主席沃什领导下完成政策逻辑切换，由降息周期（883436）转入观望；欧洲央行因中东能源（850101）冲击被迫近三年来首次加息，打破此前降息后长达一年的利率稳定期；英国央行在高通（QCOM）胀与弱增长之间艰难平衡，四次按兵不动；日本央行延续货币政策正常化，加息至近31年来的历史高位。中国人民银行保持政策定力，LPR自年初以来维持不变，货币政策处于观察期。
主要经济体的货币政策及利率
美国与欧洲通胀大幅攀升、英国持续承压、日本低位运行。2026年上半年，中东战事引发的能源（850101）价格冲击成为主导全球通胀走势的核心变量（见图1）。美国通胀在年初缓慢回落后再度攀升，1月至2月CPI均录得2.4%，3月跳升至3.3%，4月受能源（850101）价格传导进一步升至3.8%，5月达到4.2%，6月下降至3.5%。核心CPI走势同步，从1月的2.5%升至5月的2.9%，6月下降至2.6%。美联储6月会议将2026年整体PCE通胀预测大幅上调至3.6%，核心PCE预测从2.7%上调至3.3%。欧元区通胀压力持续高企。1月HICP录得1.7%，此后逐月攀升，2月为1.9%，3月达2.6%，4月升至3.0%，5月进一步至3.2%，到6月HICP下降，录得2.8%。6月核心HICP为2.4%，服务业通胀为3.2%，能源（850101）分项同比从3月份转正为5.1%后，4月至5月同比涨幅均达10.8%，6月稍有回落至8.7%。英国通胀同样承压，年初以来持续高于2%目标。1—2月CPI为3.0%，3月升至3.3%，4月至5月维持在2.8%。核心通胀从1—3月的3%以上，下降到4月的2.5%，5月的2.6%。日本通胀在上半年整体处于2%目标以下低位运行。1月CPI录得1.5%，此后在1.3%—1.5%区间窄幅波动，5月仍为1.5%。核心通胀（扣除生鲜食品）在2%附近波动，输入型通胀压力——原油价格上涨通过企业间交易加速传导至消费（883434）成为主要推手，但国内需求偏弱制约了通胀的全面回升。
图1 主要发达经济体通胀水平（%）
数据来源：Wind。
美联储连续四次按兵不动，政策逻辑由降息转为观望。2026年上半年，美联储完成了从“降息周期（883436）”到“观望模式”的重大转向。1月28日、3月18日、4月29日和6月17日四次议息会议均决定将联邦基金利率目标区间维持在3.50%至3.75%不变（见图2）。上半年最大的变化并非利率本身，而是货币政策框架与沟通方式的调整。新任主席凯文·沃什于5月22日正式就任美联储主席。沃什就任后，货币政策弱化前瞻性指引，更加突出“数据决定政策”的原则。6月FOMC声明大幅精简，仅保留核心信息，强调“委员会将实现价格稳定”。点阵图体现强烈鹰派信号，9位官员认为年内应加息，仅1位认为应降息，8位维持不变——而3月点阵图中尚有12人预计降息。美联储官员将2026年GDP增速预测由3月的2.4%下调至2.2%，失业率由3月预期的4.4%下调至4.3%。此外，FOMC宣布成立多个特别工作组，探讨人工智能（885728）等技术因素对通胀的潜在影响，但声明并未直接将AI定性为“主要通胀风险”。通胀仍是美联储决策的核心锚定，能源（850101）价格反弹、全球供应链扰动以及地缘政治风险构成持续性压力。
欧央行近三年来首次加息，中东战事中断降息进程。2026年上半年，欧洲央行在2月至4月连续三次维持利率不变，存款便利利率2.00%、主要再融资利率2.15%、边际借贷利率2.40%，但6月议息会议以加息25个基点打破僵局——自6月17日起三大关键利率分别升至2.25%、2.40%和2.65%，是自2023年9月以来的首次加息。此次加息的直接触发因素是中东战事引发的能源（850101）危机，并且欧洲央行将2026年GDP增速预期由3月的0.9%下调至0.8%，而2027年的预期由1.3%下调至1.2%。与2022年俄乌冲突不同的是，欧洲在此轮能源（850101）危机中难以通过更换供应源来化解冲击。此次加息决定，标志着欧央行在“抗通胀”与“保增长”的货币政策目标之间再次选择了向前者倾斜。
英国央行四次按兵不动，滞胀困境中鹰派维稳。英国央行2026年上半年召开的4次货币政策委员会会议均决定维持基准利率在3.75%不变。值得注意的是，2月5日会议5比4的投票结果维持利率不变，4名委员主张降息25个基点，反映委员会内部对经济增速放缓的担忧一度占据近半数。此后，随着中东战事推升能源（850101）价格和通胀预期，政策态度明显转鹰。6月18日会议以7比2的投票结果维持利率不变，两名委员主张加息25个基点至4.00%，反映委员会内部对通胀风险的担忧显著升温。从2月的近半数委员主张降息到6月出现加息声音，这一政策态度的显著转变是上半年英国货币政策的重要叙事。
日本央行加息至近31年高位，“加息+停缩”组合拳推进正常化。2026年上半年，日本央行在前三次会议维持政策利率0.75%不变后，于6月16日议息会议宣布加息25个基点至1.00%，创1995年以来约31年最高水平。这是日本央行自2024年3月结束负利率以来的第五次加息，也是2026年首次加息。与此同时，日本央行宣布从2027年4月起暂停缩减购债规模，将每月日本国债购买速度维持在约2万亿日元，构成“加息+停缩”组合拳。声明明确表示“将继续提高政策利率”，暗示1.00%并非终点。本轮加息的直接推手是输入型通胀压力——原油价格上涨通过企业间交易加速传导至消费（883434）端，叠加日元持续偏弱推高进口成本。日本央行认为，扣除暂时性变动因素后，物价上涨幅度存在“超过2%物价稳定目标的风险”。尽管上半年日本CPI实际读数仅在1.3%–1.5%区间，但央行更多基于输入型通胀传导前景和汇率因素作出前瞻性判断。
图2 主要发达经济体政策利率（%）
数据来源：Wind。
长期国债收益率整体上行，日债利率突破2.6%。2026年上半年，主要发达经济体长期国债收益率受通胀回升和加息预期影响整体上行。日本10年期国债收益率升势最为显著，5月中旬一度触及2.80%高位，6月末维持在2.69%附近，较2025年末上行约70个基点。财政扩张、通胀高企、货币政策正常化三大因素仍是日债收益率上行的核心驱动力。美国10年期国债收益率受通胀反弹与加息预期驱动，从年初的4.19%攀升至6月末的4.44%，上半年累计上行约25个基点。欧元区公债收益率在欧央行加息后明显走高，6月末报2.92%。英国10年期国债收益率震荡于4.6%至4.8%区间，6月末约为4.74%，上半年累计上行约11个基点。中东战事引发的能源（850101）价格冲击、通胀预期重定价以及央行政策转向，构成上半年全球长端利率上行的共同背景。
图3 主要经济体10年期国债收益率（%）
数据来源：Wind。
我国央行货币政策及利率走势
货币政策保持定力，灵活运用多种货币政策工具。2026年上半年，中国人民银行延续适度宽松的货币政策基调，但政策操作较2025年明显更为审慎。年初以来，公开市场7天期逆回购操作利率维持在1.4%不变，贷款市场报价利率（LPR）保持稳定——1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%。一季度货币政策委员会例会与二季度例会均未再提及“降准降息”，央行货币政策执行报告中的相关表述也有所调整，显示政策重心从“加大逆周期（883436）调节”向“增强经济发展内生动力”微调。一季度GDP增速达5.0%，落在年度目标上沿，为央行提供了政策观察窗口。同时，一季度末商业银行净息差进一步收窄至1.40%，从稳息差角度看，报价行缺乏主动下调LPR加点的动力。央行行长潘功胜在陆家嘴（600663）论坛演讲中强调“贷款定价基准有望从单一LPR向多元化体系演进”，折射出货币政策框架的结构性调整方向。结构性工具方面，科技创新再贷款、服务消费（883434）与养老再贷款等工具继续发力，信贷资源持续向实体经济重点领域倾斜。
资金面量宽价稳，央行精准呵护流动性。2026年上半年市场资金面整体维持均衡偏松格局，央行通过“逆回购+MLF”组合操作兼顾中长期与短期流动性需求。一季度受春节季节性因素影响，资金面出现阶段性波动，DR007短暂回升至1.5%附近，央行通过加大逆回购投放及时平抑波动。二季度以来，资金利率整体维持低位运行，6月份DR007的中枢主要围绕在1.40%附近波动，月末短暂冲高后回落，整体呈现“先上后下”的走势（见图4），R007则展现出上涨趋势。央行在5月至6月超额续作MLF，配合买断式逆回购操作，为政府债券发行提供流动性支持。上半年资金面呈现“量宽价稳”格局，与央行“保持流动性合理充裕”的政策基调一致。
图4 2026年市场资金价格走势（%）
数据来源：Wind。
债市利率窄幅震荡，多空因素交织。2026年上半年，国内利率债市场整体呈现“阶梯式震荡下行”的格局，收益率中枢显著下移。在宏观经济弱修复、资金面持续宽松以及“资产荒”逻辑的共振下，10年期国债收益率从年初的1.85%起步，最高触及1.90%后震荡回落，6月末收于1.73%附近。年初，受超长债供给担忧及权益市场“开门红”压制，10年期国债收益率短暂冲高至1.90%的年内高点。随后，随着债基赎回费率新规落地缓解监管担忧，叠加央行春节前大额“呵护性”投放，配置盘逢高稳步进场。在持续“资产荒”的背景下，机构持券过节意愿较强，收益率震荡修复并下破1.80%。2月28日，美以联军对伊朗发动军事打击，伊朗当晚宣布封锁霍尔木兹海峡，全球油价无序上涨。市场对输入性通胀大幅推升PPI的担忧骤增，叠加“固收+”产品的阶段性赎回压力，长端利率承压上行，10年期国债收益率短暂反弹至1.84%附近。但国内市场对外围地缘扰动的反应逐渐钝化，通胀冲击仅带来脉冲式调整。进入二季度，国内“生产强、需求弱”的K型分化特征凸显，社会消费（883434）品零售总额与固定资产投资数据持续不及预期，信贷需求偏弱。同时，政府债净发行节奏显著放缓，资金面进入“超宽松”状态。在理财与基金等非银资金季节性放量的驱动下，机构循着曲线向上压缩利差，10年期国债收益率一路下行，于5月末至6月初触及1.70%的年内低点。6月以来，央行通过逆回购、买断式逆回购等工具对偏低的资金价格进行纠偏，资金面边际收敛，流动性对央行投放的依赖度激增。受此影响，理财预防性赎回基金，交易盘止盈。北京时间6月18日，美国与伊朗远程签署谅解备忘录，伊朗同意重新开放霍尔木兹海峡，国际油价应声大幅回落，输入性通胀预期显著降温，为债市做多情绪提供助力。随后，伴随陆家嘴（600663）论坛宣布推出隔夜逆回购工具及央行季末资金，收益率边际修复，全月呈现“先上后下”的窄幅震荡。
图5 主要券种到期收益率及信用利差（%）
数据来源：Wind。
PMI在荣枯线附近波动，制造业景气度先降后升。2026年上半年，制造业PMI呈现出“V型”走势（见图6）。1月PMI为49.3%，低于荣枯线，制造业生产经营活动有所放缓；2月进一步下行至49.0%，为上半年低点。进入3月后，随着财政政策前置发力和企业节后复工复产加速，PMI跃升至50.4%，重返扩张区间；4月维持50.3%，延续温和扩张态势。5月PMI小幅回落至50.0%，主要受新出口订单指数下滑拖累，反映中东战事背景下外需不确定性加大。6月PMI再度回升至50.3%，新订单指数大幅升至51.2%，制造业市场需求在上月基础上明显改善。非制造业方面，服务业商务活动指数上半年波动于50.2%至50.5%区间，整体保持平稳扩张，信息技术和金融服务景气较高，住宿餐饮等随节假日有所波动。建筑业商务活动指数明显弱于2024年同期，6月仅为49.0%，仍处于收缩区间，房地产（881153）市场持续调整对建筑业景气度形成持续拖累。
图6 采购经理指数（%）
数据来源：Wind。
CPI温和回升，核心CPI稳步上行。2026年上半年CPI整体呈现温和回升态势（见图7）。1月因春节错位等因素，CPI同比仅录得0.2%，为上半年低点；2月在春节消费（883434）拉动下跳升至1.3%；3月回落至1.0%；4月至5月稳定在1.2%；6月为1.0%。上半年CPI累计同比上涨1.0%，延续了2025年四季度以来的温和回升势头。从结构上看，核心CPI（扣除食品和能源（850101）价格）上半年累计同比上涨1.2%，明显高于整体CPI，反映出扩内需政策落地和“反内卷”成效正在推动国内供需结构改善。食品价格上半年整体同比为负，对CPI形成一定拖累，其中猪肉（885573）价格回落明显。服务价格温和上行，上半年累计上涨约0.8%，假期出行等服务消费（883434）保持韧性。消费（883434）品价格在工业消费（883434）品带动下涨幅居前，受国际输入性因素及国内部分行业出清影响，汽车、家电等品类价格有所回升。6月受国际金价和油价回落影响，CPI环比下降0.3%，结束了此前“涨跌交替”格局，连续两个月环比下降。PPI则由低位快速攀升，“反内卷”成效逐步显现。上半年，PPI同比从年初的低位快速攀升。1月PPI同比为-1.4%左右，延续弱势走势；3月在需求恢复和国际大宗商品价格回升推动下转正；4月PPI同比涨幅扩大至2.8%；5月进一步升至3.9%；6月同比涨幅达4.1%，为2023年以来新高。值得注意的是，6月PPI环比已转为下降0.3%，能源（850101）价格回落是主要原因——6月17日美伊签署谅解备忘录后国际油价大幅回落，PPI修复的可持续性仍待观察。
图7 CPI、PPI当月同比（%）
数据来源：Wind。
新增社融政府债有所退坡，企业债替代效应显现。2026年上半年，社会融资规模增量累计约为20.84万亿元，比上年同期少2.02万亿元。其中，前两个月社融增量合计9.6万亿元，与2024年同期基本持平；3月作为季末信贷投放大月，推动社融新增5.22万亿元；4月社融骤降至0.62万亿元，主要原因是其为传统信贷投放小月；5月回升至2.03万亿元；6月预计约2.89万亿元，同比明显少增。社融存量增速从2月末的8.2%逐步回落至6月末的7.4%。从结构看，上半年社融格局较2025年有明显变化。一方面，政府债券净融资节奏有所放缓，前2个季度政府债券净融资6.44万亿元，同比少增1.22万亿元，对社融的支撑力度减弱；另一方面，企业债券净融资显著多增，前2个季度达2.07万亿元，同比多增9167亿元，信用债对信贷的替代效应持续显现——贷款利率管控背景下优质企业倾向于发债置换贷款。非金融企业股票融资也有所多增，多层次资本市场对实体经济的支持力度增强。
图8 社会融资规模与社融规模同比增速（亿元、%）
数据来源：Wind。
图9 新增社会融资规模增量结构（亿元）
数据来源：Wind。
M2增速高位运行，M1先降后升，剪刀差收窄。2026年上半年，M2同比增速整体保持高位运行。2月末M2同比增速为9.0%（见图10），3月回落至8.5%，4月至5月维持在8.6%，6月预计小幅回落至8.0%。M2增速持续高于名义GDP增速，显示货币政策维持对实体经济的支持性立场。非银存款仍是M2增长的重要来源，反映资金在存款与资管产品之间的腾挪。M1增速（纳入个人活期存款及非银行支付机构客户备付金）上半年呈现先降后升再回落的走势。2月末M1同比增长5.9%，3月回落至5.1%，4月进一步降至5.0%，5月在化债资金拨付和财政支出加快推动下回升至5.5%，6月回落4.0%。M2与M1增速剪刀差在一季度走窄后，6月有所走宽，显示企业活期存款和流动性状况阶段性变化。但居民端存款定期化趋势仍在延续，居民活期存款向定期存款和理财产品的迁移持续压低M1增速中枢。
图10 货币供应量同比增速（%）
数据来源：Wind。
居民及企事业单位中长期信贷延续偏弱态势，短期化特征明显。从居民部门看，2026年上半年居民中长期贷款需求持续低迷。前两个季度居民中长期贷款增加2212亿元，较2025年同期大幅少增。尽管3月在楼市“小阳春”带动下，当月居民中长期贷款新增2953亿元，但4月随即转为减少3408亿元，5月小幅减少571亿元，6月恢复正增长1584亿元，整体呈“大起大落”特征。核心城市与三、四线城市的房价分化加剧，改善性需求成为新房市场核心支撑，但二手房成交占比持续攀升至65%以上，存量市场主导地位进一步巩固，这意味着二手房交易对新增信贷的拉动效应有限。从企业部门看，企事业单位中长期贷款同样偏弱。同时，企业中长期贷款增加5.55万亿元，同比持续少增。一季度企业中长期贷款基本与2025年同期持平，但二季度明显走弱。从结构来看，增量贷款主要来自短期贷款和票据融资，信贷短期化特征突出，显示企业以补充流动性为主而非进行资本开支，长期投资信心仍有待提振。从行业投向看，制造业中长期贷款、基础设施业中长期贷款以及不含房地产（881153）业的服务业中长期贷款增速均高于各项贷款平均增速，信贷资源持续向实体经济重点领域倾斜，结构持续优化。
图11 居民部门中长期新增贷款（亿元）
数据来源：Wind。
图12 企业部门中长期新增贷款（亿元）
数据来源：Wind。
整体来看，2026年上半年尽管面临中东战事引发的外部能源（850101）冲击以及内需结构性偏弱等不利因素，我国经济仍展现出较强韧性并取得温和修复的开局。货币政策保持定力与精准呵护并重，市场资金面呈现“量宽价稳”的超宽松格局，但在央行阶段性纠偏下，债市在多空交织中呈现“阶梯式震荡下行”，收益率中枢显著下移。在财政政策前置发力与融资结构转型的共同作用下，社融等指标有所改善，企业债券对信贷的替代效应显现。
二、我国债券市场发展分析
2026年上半年，我国债券市场发行额和净融资额同比双降，偿还量增长明显。国债发行量略有下降，地方政府债发行量增长，存量规模稳步突破200万亿元，地方政府债存量占比居首。银行间债券市场持有人结构有所变化，二季度交易结算量同比提升。国债二级市场成交量同环比均回升，但换手率下降反映出交易活跃度总体偏低。上半年债券市场违约数量同比下降但违约金额有所上升，风险总体收敛。债券市场改革及法治建设持续推进，对外开放中境外机构持有人民币债券量和占比同比继续下降，但近期环比已现企稳迹象。
债券市场发行、存量及交易
2026年上半年，我国债券市场呈现出发行规模增长放缓、净融资额同比大幅收缩的特点，受一季度到期高峰影响，半年偿还量同比大增，但单笔融资规模有所提升。2026年上半年，我国债券市场发行规模合计43.76万亿元（见图13），同比减少2.06%；偿还规模为35.18万亿元，同比增加8.00%；净融资额为8.59万亿元，同比大幅下降29.10%。分季度来看，2026年一季度发行规模为19.68万亿元，同比减少5.10%；偿还规模为16.17万亿元，同比增加15.45%；净融资额为3.51万亿元，同比大幅减少47.84%。2026年二季度发行规模为24.08万亿元，同比增加0.58%，环比增加22.38%；偿还规模为19.01万亿元，同比增加2.38%，环比增加17.57%；净融资额为5.07万亿元，同比减少5.65%，环比大幅增加44.47%。整体来看，2026年一季度发行与净融资表现均偏弱，二季度发行规模环比回升，净融资额环比改善明显，但同比仍呈下降态势。后续需关注经济形势、政策调整对债券发行与偿还的影响。
图13 我国债券市场发行、偿还及净融资规模（亿元）
数据来源：Wind。
上半年新发行国债7.75万亿元，同比略有下降，地方政府债发行量同比增长，同业存单仍为发行量最大的券种。2026年上半年新发行国债7.75万亿元，同比下降1.71%（见图14），一方面，央行继续实施适度宽松的货币政策，通过公开市场操作、国债买卖等工具为国债发行提供流动性支持；另一方面，财政政策持续发力，超长期特别国债发行节奏总体平稳，资金继续投向“两重”项目建设与“两新”政策实施，增强经济稳定性与抗风险能力。上半年新发地方政府债5.87万亿元，同比增长6.93%，是主要券种中为数不多保持正增长的品种，反映出积极财政政策持续发力、地方债前置发行的特征。分券种来看，2026年上半年同业存单、非金融债券和国债仍为发行量最大的三个种类。其中同业存单发行额为16.30万亿元，同比下降6.29%，发行额占比约37%，受同业存款自律升级影响，银行通过存单主动负债的意愿有所减弱；上半年非金融债发行量为6.75万亿元，同比下降1.66%；金融债发行量为5.76万亿元，同比下降2.39%；资产支持证券发行表现亮眼，发行量达1.17万亿元，同比大幅增长19.82%，显示出盘活存量资产的市场需求较为旺盛。
图14 我国债券市场发行规模及结构（亿元）
数据来源：Wind。
债券市场存量规模继续增长，呈现稳步扩容态势，存量规模首次突破200万亿元大关，地方政府债存量占比仍旧保持首位。截至2026年二季度末，我国债券市场存量规模达到204.74万亿元（见图15），较2025年同期增长8.91%，存量规模首次突破200万亿元大关，债券市场作为直接融资主渠道的地位进一步巩固。分券种来看，地方政府债继续保持我国债券市场第一大存量债券的地位，二季度末存量为58.56万亿元，同比增长13.16%，占比达到28.60%；第二大存量债券为国债，存量余额为43.46万亿元，同比增长15.65%，增速在各券种中最高，反映出中央财政在逆周期（883436）调节中发挥的积极作用；第三大存量债为金融债，存量余额达到41.12万亿元，同比增长4.45%；非金融企业债务融资工具存量为36.90万亿元，同比增长11.48%；值得关注的是，同业存单存量同比下降9.35%至19.15万亿元，收缩态势明显，与货币市场利率低位运行、银行负债结构优化调整密切相关。
图15 我国债券市场存量规模及结构（亿元）
数据来源：Wind。
银行间债券市场商业银行持有国债比例继续提升，境外机构持有比例继续下降。截至5月底，商业银行持有银行间债券市场国债占比69.47%（见图16），与2025年底的69.00%相比上升0.47个百分点；境外机构持有国债占比下降至4.95%；非法人产品持有占比为7.18%。
银行间债券市场商业银行持有地方政府债占比有所回升，非法人产品持有比例继续提升。截至5月底，商业银行持有银行间债券市场地方政府债占比74.48%，相较于2025年末的72%上升了2.48个百分点，第二大持有人为非法人产品，占比增长至10.72%。
非法人产品持有企业债占比继续提升，商业银行持有占比下降。截至5月底，非法人产品持有银行间债券市场企业债份额为57.38%，第二大持有人商业银行持有占比为29.56%，与2025年末相比下降3.29个百分点。
政策性银行债加商业银行债方面，商业银行持有占比超一半。截至5月底，政策性银行债加商业银行债第一和第二大持有人仍为商业银行和非法人产品，占比分别为55.64%和32.55%，境外机构持有量为7266.11亿元，占比为2.58%。
图16 银行间债券市场国债、地方债、企业债、政策性银行债加商业银行债持有人结构（%）
数据来源：Wind。
二季度银行间和交易所市场结算量同比提升，环比基本持平，现券交易结算量增长贡献较大。2026年二季度，银行间市场和交易所市场现券交易和回购交易结算量共728.89万亿元（见图17），较2025年同期增加46.56万亿元，同比增长6.82%，环比2026年一季度增加5.16万亿元，环比增长0.76%。分交易方式来看，现券交易结算量为121.95万亿元，同比增加13.91万亿元，同比增长12.87%，占总成交金额的16.73%；回购交易结算量为606.93万亿元，同比增加32.66万亿元，同比增长5.69%，回购交易结算量占总成交金额的83.27%。
图17 债券市场现券交易规模及结构（亿元）
数据来源：Wind。
国债二级市场流动性
二季度国债市场成交笔数和成交金额同比、环比均有回升。2026年二季度，债券市场国债共成交727504笔（见图18），同比2025年二季度增加104740笔，同比增长16.82%，环比2026年一季度增加177703笔，环比增长32.32%；成交金额为27.17万亿元，同比增加1.58万亿元，同比增长6.16%，环比增加4.60万亿元，环比增长20.37%。
图18 国债市场现券交易笔数及规模（笔、亿元）
数据来源：中国货币网。
2026年上半年银行间国债市场平均成交天数有所下降，平均换手率同比大幅下降。2026年二季度银行间国债市场有成交国债平均成交天数为35.00天（见图19），同比减少0.76天，环比增加2.86天；一季度平均成交天数为32.15天，同比减少2.67天，环比减少3.17天。这表明国债成交频率整体有所下降，但二季度较一季度成交周期（883436）略有延长，成交频率有所回升。二季度银行间国债市场有成交国债平均换手率为42.04%，同比减少11.41个百分点，一季度平均换手率为35.30%，同比减少7.16个百分点，表明2026年国债交易活跃度较2025年同期明显降低，但二季度较一季度活跃度有所回升。与此同时，有成交记录的活跃国债数量从一季度的189只增加到二季度的213只，二季度活跃只数同比增加12只，市场广度有所提升。
图19 银行间国债市场平均成交天数及换手率
数据来源：Wind。
债券市场违约情况
新增首次违约企业涉及多个行业。2026年上半年债券市场新增13家违约主体（见图20、图21），分别为恒大地产集团有限公司、万科企业（HK2202）股份有限公司、碧桂园（HK2007）地产集团有限公司、广州市时代控股集团有限公司、上海宝龙实业发展（集团）有限公司、鑫苑（中国）置业有限公司、厦门禹洲鸿图地产开发有限公司、当代节能置业股份有限公司、武汉当代科技投资有限公司、武汉天盈投资集团有限公司、湖北天乾资产管理有限公司、国厚资产管理股份有限公司、东方时尚（603839）驾驶学校股份有限公司，涉及房地产（881153）开发、其他多元金融（881283）服务、医疗保健技术、教育服务、综合类等行业，其中除万科企业（HK2202）股份有限公司为公众企业外，其余均为民营企业。
债券市场违约企业数量同比下降但违约金额有所上升，二季度风险暴露增加。2026年一季度债券市场违约主体共9家，其中首次违约主体7家，逾期本金60.24亿元，二季度违约主体共13家，其中首次违约主体6家，逾期本金186.02亿元，与2025年上半年相比，违约数量有所下降，但违约金额有所上升，主要是受二季度恒大地产大额违约事件影响。从违约企业的性质和行业来看，有超过六成的违约企业属于房地产（881153）开发行业，且大部分违约企业为资金链更不稳定的民营企业。违约主体之一的恒大地产集团有限公司长期以来是中国最大的房地产（881153）开发商之一，2021年以来因债务危机深陷困境，其发行的“H1恒大01”债券于2026年4月27日到期未能按时兑付本息，涉及逾期本金82亿元，是上半年单笔金额最大的违约事件。万科企业（HK2202）股份有限公司作为国内头部房企，上半年发生多笔债券展期事项，涉及“H1万科02”“23万科MTN00123万科MTN002H3万科01”“23万科MTN003”等债券，展期逾期本金合计超过54亿元，表明即便是行业龙头也会面临较大的流动性压力。从行业分布来看，房地产（881153）行业仍是信用风险的重灾区，34只违约债券涉及406.40亿元违约余额，金融行业6只债券违约涉及26.60亿元，医疗保健行业亦有2只债券违约涉及15亿元，反映出信用风险出现了从房地产（881153）向外围行业扩散的苗头。
2026年上半年房地产（881153）市场延续筑底态势，二季度以来出现边际修复。据中指研究院数据，上半年100城新建商品住宅销售面积同比下降约12%，二季度市场有所修复，一线城市成交量已同比转增，4月、5月一线城市新房销售面积同比分别增长19%、10%。二手房市场表现继续优于新房，上半年重点30城二手住宅成交约96万套，同比增长6%，二季度单月同比增幅均超10%。从房价来看，百城新建住宅价格累计上涨0.59%，百城二手住宅价格累计下跌2.9%，环比跌幅整体保持收窄态势，部分核心城市已出现阶段性企稳迹象，上海连续数月环比上涨。从供给端来看，受房企投资拿地下滑影响，新房库存规模出现改善“拐点”，5月末全国商品房待售面积为7.72亿平方米，同比下降0.4%，已是连续3个月同比下降。4月中共中央政治局会议提出“努力稳定房地产（881153）市场”，政策导向明确，各地超160省市（县）出台优化政策超560条，涵盖限购优化、公积金支持、存量商品房与闲置土地收储等维度，助力市场供需关系逐步改善。展望下半年房地产（881153）市场，在“稳房价、稳预期”的政策基调下，核心城市在“好房子”优质项目入市及二手房供需关系改善支撑下，新房、二手房成交有望保持一定活跃度，但市场整体仍处筑底阶段，修复高度依赖“产品力+区位稀缺性”，分化格局或将进一步加深。
截至二季度末，国内债券市场与房地产（881153）开发相关处于展期状态的债券规模仍然较大，上半年新增展期事件涉及碧桂园（HK2007）、万科、时代控股、宝龙、奥园等多家房企，房地产（881153）市场债券违约风险总体收敛，但也要防范暴露新的风险主体的可能。
图20 我国债券市场违约企业数量及违约金额（单位：个、亿元）
数据来源：Wind。
图21 债券市场违约企业性质
数据来源：Wind。
债券市场改革及法治建设
中国人民银行继续实施适度宽松的货币政策，推出多项金融改革举措。2026年1月，中国人民银行下调各项再贷款利率0.25个百分点，并合并设立“科技创新与民营企业债券风险分担工具”，提供专项再贷款支持，引导金融资源向科技创新领域和民营企业倾斜。中国人民银行货币政策委员会2026年第二季度例会提出，要继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期（883436）和跨周期（883436）调节力度，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，会议新增“增强政策前瞻性灵活性针对性”及“把握好政策实施的力度、节奏和时机”等表述，凸显货币政策在适度宽松框架下更加注重精细化操作。6月17日，中国人民银行行长潘功胜在2026陆家嘴（600663）论坛上宣布推出六项金融新政策：一是完善短端利率调控机制，将临时隔夜正、逆回购操作利率调整为7天期逆回购操作利率加减25个基点，区间由70个基点收窄为50个基点，并适时增加公开市场隔夜逆回购操作品种；二是创设境外央行回购工具，便利境外央行类机构的人民币流动性管理和人民币资产配置；三是在上海自贸区（885472）开展离岸人民币外汇交易试点；四是研究设立特定情景非银流动性支持宏观审慎工具，当债券等市场出现系统性压力时通过互换方式向非银机构提供紧急流动性；五是会同上海市政府和有关部门出台《上海国际金融中心发展离岸金融行动方案》；六是银行间市场数据报告库正式挂牌。上述政策有助于推动货币政策框架从数量型向价格型转型，完善金融市场基础设施，提升金融市场的对外开放水平和风险防控能力。
交易商协会持续优化科技创新债券机制，推动债券市场“科技板”高质量发展。2026年3月2日，中国银行（HK3988）间市场交易商协会发布《关于进一步优化科技创新债券机制的通知》，在2025年5月债市“科技板”推出的基础上，围绕主体认定、资金用途、债券期限、配套机制等核心环节推出一系列优化措施，明确支持科技创新相关称号的范围，扩展至包括国家企业技术中心、科改示范企业等标杆企业在内的六类科创称号，按研发强度分层管理募集资金用途，鼓励发行长期限债券，引导金融资源“投早、投小、投长期、投硬科技”，助力构建同科技创新相适应的金融体制。债券市场“科技板”自2025年5月设立以来，科技创新债券发行规模持续扩大，既促进了新兴和未来产业培育发展，也为传统产业运用新技术成果提供了有力支持。
交易商协会优化债务融资工具注册发行机制，支持民营企业高质量发展。3月23日，交易商协会发布通知，进一步优化债务融资工具基础层企业注册发行机制，将原有“两层四类”发行人注册发行机制升级为更适配市场需求的“两层三类”，全面提升实体企业融资服务效能。同时，交易商协会继续推进支持民营企业高质量发展行动方案，多措并举支持民营企业发行科技创新债券，提升绿色债券注册便利，加大资产担保债券支持力度，通过证券化方式盘活民营存量资产，优化民营企业债券融资环境。
债券市场对外开放
境外机构持有人民币债券量和占比继续下降，但降幅有所收窄。截至2026年5月末，境外机构持有银行间市场债券达到3.21万亿元（见图22），占银行间债券市场总托管量的1.8%，与2025年同比减少1.14万亿元，同比下降26.21%；比2026年一季度增加0.02万亿元，小幅增长0.63%。境外机构投资者持有人民币债券量和占比自2024年三季度达到高峰后呈现持续下降的趋势，但2026年二季度环比已出现企稳迹象。从境外机构的持仓结构看，第一大持仓券种仍是国债，托管量为2.00万亿元，占比62.30%，同比提升了13.80个百分点，主要原因是总托管量和其他持仓券种托管量的下降，托管量同比减少0.11万亿元，环比增加0.05万亿元；第二大持仓券种为政策性金融债，托管量为0.76万亿元，占比23.70%，托管量同比减少0.08万亿元；同业存单托管量为0.30万亿元，占比9.30%，托管量同比减少0.92万亿元，下降幅度最大，表明境外机构减持的主要是同业存单等短久期品种，国债持仓占比反而提升，留存外资更倾向于配置流动性好、信用风险低的利率债品种。
图22 境外机构投资银行间债券市场规模及占比（万亿元）
数据来源：中国人民银行上海总行。
三、展望
2026年下半年，我国债券市场有望在财政货币政策协同发力下保持稳健运行。中国人民银行将继续坚持支持性的货币政策立场，综合运用数量型、价格型及结构性货币政策工具，加大逆周期（883436）调节力度，为经济稳定增长提供支撑，债市利率预计将呈现震荡走势。
财政政策将持续发力，超长期特别国债等发行节奏或延续，地方政府债发行也将稳步推进，为重大项目和民生工程提供资金支持。央行可能会根据国债市场供求变化，适时恢复公开市场国债买入操作，维持市场流动性合理充裕，稳定国债收益率。
科技创新债券发行规模有望进一步扩大，助力科技型企业融资；民营企业债券融资环境将持续优化，支持工具力度或加力。境外机构若延续增持趋势，人民币债券吸引力有望提升，但需关注其持有比例波动。同时，需警惕房地产（881153）及其他行业潜在违约风险，防范风险外溢，保障市场平稳健康发展。
