【热点报告】供需均走弱，然债市已脱敏
[ 热点报告]
——国债期货——
研究员：张粲东东证衍生品研院宏观高级分析师
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供需均走弱，然债市已脱敏
★10月供需两端均在放缓
经济数据与金融、PMI等数据相互印证，10月的经济增速有所放缓。经济数据走弱的原因是多方面的：基数抬高、10月节假期相对较长、经济内生性走弱趋势尚未发生变化，而近期增量政策相对有限，部分政策的效力也尚未充分显现。具体来看，1)1-10月固投累计增速为-1.7%，前值为-0.5%。下半年政策的思路更倾向调结构，财政支出向民生、化债、科技等领域倾斜，基建增速下降。9-10月增量稳地产政策相对有限，地产投资仍在寻底。终端需求走弱叠加反内卷政策推进，国内制造业投资增速也在下滑。2)10月社零增速录得2.9%，前值为3.0%。社零增速回落受高基数影响较大，结构上国补类商品社零增速多数下降，但假期较长使得餐饮等消费增速上升。3)10月工增当月同比录得4.9%，前值为6.5%。内外需增速均在下降，工业生产增速也随之下滑。
虽然10月经济数据相对偏弱，但由于前3个季度经济增速整体超市场预期，且部分增量政策的效力也在逐渐释放，全年实现5%目标的难度不大，出台增量政策稳2025年增长的概率相对不高。展望年内，随着增量政策的效力逐渐释放，基建等行业的投资增速有望上升；地产行业止跌回稳需要一个过程；制造业投资增速仍有下降压力，不过制造业投资增速的下降对经济基本面而言也有益处；年内社零增速上升的动力较弱；工业生产难以显著收缩。
★基本面尚未成为主线，债市暂以震荡为主
近期债市对经济数据脱敏，一是因为市场已经对数据偏弱有所预期；二是经济数据走弱但宽货币的预期并未随之上升；三是虽然终端需求不强，但通胀指标开始小幅抬升。债市进一步走强需要更多利多的驱动，比如基金费率新规落地，在新增逻辑出现之前，债市仍处于窄幅震荡行情之中。
★风险提示：
财政政策超预期、资金面超预期收敛。
以上内容节选来自东证衍生品研究院已经发布的研究报告《供需均走弱，然债市已脱敏》。
发布时间：2025年11月16日。
张粲东(国债)
东证衍生品研究院高级分析师
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