期债走出“熊平”的概率提升

2022-06-21 23:13:31 来源:

  6月期债市场多空交织,窄幅振荡。周一6月LPR报价持稳,1年期为3.70%,5年期以上4.45%,市场降息预期落空,期债全线走弱,10年期主力合约跌0.21%,5年期主力合约跌0.13%,2年期主力合约跌0.05%。

  从近几月MLF与LPR报价看,央行暂无意对名义政策利率进行调整。对于降息而言,主要制约仍是当前倒挂的中美利差。海外通胀未见顶点,美国5月CPI突破40年新高,预计美联储加息力度与节奏不减,虽然海外因素不是国内债市的主要矛盾,但5月人民币的贬值压力已显现,降息将加剧资本外流与汇率贬值压力,利率债需求端有潜在风险。降息对目前信贷的拉动效果或有限,内生信贷需求偏弱主要因为居民加杠杆能力不足,消费与投资意愿下降,而非利率过高。另外,继续降息易引发过度加杠杆、通胀等其他副作用。

  由于当前房地产恢复羸弱,不排除以下调5年期LPR报价助推地产底部形成,6月上旬30城商品房销售和百城住宅土地成交面积仍有50%和76%的降幅。我们认为短期降准概率较小,原因在于当前及未来一个月暂无流动性缺口,资金面相对充裕。5月产生了明显的资金淤积现象,6月地方债缴款与缴税冲击下资金利率上行幅度不大,且6月是传统财政支出大月,过去4年里6月当月财政收支分别为-11216.67亿元(2018)、-12588亿元(2019)、-7626亿元(2020)和-7461亿元(2021),月均收支差额达到-9723亿元,预计宽松能延至月末,平稳跨季问题不大。7月可能还有剩余的央行利润上缴与财政收入支出,具体看实际进度。不过国家统计局5月经济表述“国际环境更趋复杂严峻,国内经济恢复仍面临不少困难挑战”,且三大动能反弹高度不大,后续一揽子稳增长政策措施落地需依赖相对宽松的货币环境。但是7月若出现实体融资明显改善、财政资金投放减少,资金则有中枢回归风险。不过即便出现缺口,央行仍有多种工具可提供流动性,降准的必要性较低。

  5月国民经济呈现恢复势头,主要指标边际改善,市场对基本面有持续向好预期。本轮疫情对经济的影响进入尾声,受影响的地级市数量占比已回落至常态水平,复工复产进度加快,消费或能在一揽子政策落地,物流供应链大面积恢复,以及居民对疫情担忧缓解下出现快速反弹,6月经济数据大概率延续回暖态势。基于对基本面的判断,以及海外加息缩表的压力,货币政策空间在缩小,若无其他重大冲击,政策力度可能不会比现在更松。但是,我们对本轮经济复苏速度与幅度仍持谨慎态度。2022年一季度城镇储户问卷调查报告显示,愿意“更多储蓄”的居民占比持续上升,比上季增加2.9个百分点,愿意“更多消费”和“更多投资”的居民占比较上季均有所下降。失业率高位、消费者信心和收入低位,将拖累消费与投资的修复进程。

  投资方面,基建投资因提前发力,下半年存在增速难以继续向上提升的问题;与房地产景气程度相关的水泥和钢铁成交清淡,因资金与疫情拖累,新开工与竣工活动均较弱,房地产市场可能仍处于弱势。另外则是未来出口增速的回落,前两年强劲的出口是拉动我国经济快速修复的主要力量之一,当前美国耐用品消费恢复程度已超疫情前水平,且美国为遏制通胀,除刺激供给外可能还要收紧需求,外需放缓意味着我国出口动能的减弱。

  综上,我们认为,长端利率短期不会出现大幅且急速的上行,振荡仍是主基调。特别是随着疫情影响消退、经济的持续改善和宽信用的效果显现,中长期看,十年期国债收益率的高点在3%左右。短端利率对当前偏松的资金面更敏感,货币政策终将回归常态,资金利率势存在回归中枢的趋势,期债走出“熊平”的概率正在上升。(作者单位:中国国际期货)

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