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谨慎情绪升温 国债市场惊现M型收益率曲线

  本周债市持续出现了收益率倒挂现象。银行间十年期国债收益率持续低于五年期国债收益率,并且价差呈现逐步加大态势。截至周四收盘,中债国债收益率曲线显示,五年期和十年期国债收益率倒挂现象仍在拉大。

  数据显示,五年期和十年期国债收益率倒挂现象,自5月10日盘中就已经出现。而本周这一现象愈演愈烈,收盘利差从此前的0.17个基点,扩大至3个基点。

  债券收益率惊现M型曲线

  市场的扭曲不仅表现为上述两大关键期限品种的倒挂,在本周M型的债券收益率曲线也惊现市场。所谓M型收益率曲线,就是一、三、五、七和十年这几个关键期限的国债收益率曲线,呈现为M型走势。

  此类曲线在常规的行情中较为少见,因此也成为本周市场关注焦点。

  “之所以会出现这种奇形怪状的收益率曲线结构,内在原因还是流动性风险溢价的体现。比如三年期和七年期国债的流动性处于相对弱势,就必须给予适当的溢价。而活跃品种五年期和十年期国债收益率则相对较低。”银河证券分析师刘丹表示。

  这反映出市场对于流动性仍存在担忧。市场人士认为,一般而言,如果处在供需平衡状态,市场收益率曲线就较为平滑,不会出现这种收益率曲线结构。

  国金证券600109)分析师边泉水认为,M型收益率曲线的本质,仍是五年期国债和十年期国债的收益率倒挂。他认为,出现五年期和十年期国债收益率倒挂现象的原因,是供需失衡和远期通胀预期共同作用的结果。传统上看,由于十年期比五年期国债的时间更久,因此十年期国债的风险补偿会比五年期国债要高。

  从数据统计结果看,五年期国债的存量明显高于十年期国债,并且十年期国债的发行量也在降低,造成了供需的失衡。这或许是两者收益率倒挂的原因之一。

  边泉水表示,在历史上,美国的国债收益率曲线也多次出现过收益率倒挂的现象,其中蕴含的预期是市场认为长期的通胀将下行。

  同业存单到期高峰将临

  市场人士认为,此次出现利率倒挂以及M型收益率曲线的形成,与本轮金融去杠杆密切相关。由于金融监管趋严,大量中小银行同业存单集中到期后,续作难度加大,或者出现不续作的情况。多位机构人士表示,如果这一情况不改变的话,未来将强化扭曲的收益率曲线。

  招商证券600999)最新报告显示,未来一个半月时间里,中小型银行的负债缺口可能会在短期流动性上形成“挤出效应”,不利于投资者的需求,M型的收益率曲线就是一个明显的证据。

  “随着今年巨额银行同业存单到期,此前传统银行资产扩张链条戛然而止,银行将被迫回收委外资金。而这也是引发金融机构潜在缩表的重要动因。”一家机构人士向记者表示。他认为,在强监管背景下,银行缩表赎回委外,导致目前市场买盘不足,就会出现所谓的“奇形怪状”的收益率曲线;相反,如果市场流动性充裕,存在较多的市场买盘,最佳策略应是期限套利策略。而目前,这种策略显然并没有被采纳,因此出现了一定程度的市场失灵。

  边泉水也认为,5月份的银行同业存单到期将对银行的负债端产生明显影响。债券等标准品主要对应银行的资产端,由于资产端的收益率被压低(十年期国债收益率较低),在金融监管趋严、杠杆被压制的背景下,银行的同业存单业务可能面临萎缩。由于资产端收益率被压低,通过同业存单融资,买入银行理财产品,进一步配置委外,委外买入债券的链条可能中断。这将对同业存单业务产生负面影响。

  “在上轮加杠杆过程中,部分中小型银行由于主动负债能力弱,扩表动力强劲,通过同业存单吸收负债。而券商资管机构则成为中小银行资金的承接方,双方一起扩大资产规模。而如今,中小银行续作难度加大,而此前一些资管机构的套息品种,由于缺少流动性,很难出售,市场不能完全出清,导致机构观望气氛浓厚。市场上负债相对稳定的保险机构目前也在观望,静候更好的买点。”刚刚调研归来的长江证券000783)首席宏观分析师赵伟向记者表示。

  周四,受到美国国债大涨的带动,国内国债期货大幅上涨。截至收盘,十年期国债主力合约T1709涨0.36%。不过,市场对如何应对未来同业存单到期高峰或引发资金面紧张仍存担忧,这导致尾盘涨幅有所收敛。

  “市场还需要逐步恢复信心,但是目前正在进入博弈阶段,交易行为超越基本面主导了市场,未来走势很难预测,收益率倒挂等现象估计短期仍将维持。”赵伟表示。

  不过,市场并非完全悲观。“我们正在调整自己的负债策略和业务发展方向,也在密切关注债市收益率急速扩大时的机会。”一家经营稳健的农商行高管向记者表示。

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